Контрольная работа: Финансовый менеджмент
ОЦЕНКА АКЦИЙ С ИЗМЕНЯЮЩИМСЯ
ТЕМПОМ ПРИРОСТА
Из формулы (8.7) видно, что текущая цена обыкновенной
акции очень чувствительна к параметру g. Даже незначительное его
изменение может существенно повлиять на цену. Поэтому в расчетах иногда
пытаются разбить интервал прогнозирования на подынтервалы, каждый из которых
характеризуется собственным темпом прироста g. Так, если
выделить два подынтервала с темпами прироста g и /?
соответственно, то формула (8.1) принимает БИД:
 (8.8)
1 Эта модель, названная по имени Майрона Гордона и
представляющая собой развитие модели Дж. Уильямса, впервые была опубликована в работе: М. J. Gordon, Е. Shapiro Capital
Equipment Analysis: The Required Rale of Profit, Management Science^ 3. October 1956. P. 102-110.
me C0 — дивиденд, выплаченный в базисный момент времени;
Сц — прогноз дивиденда в i-м периоде;
g —
прогноз темпа прироста дивиденда в первые 1с подпериодов; р — прогноз темпа
прироста дивидендов в последующие подпериоды.
Главная сложность этой модели состоит в выделении
подпериодов, прогнозировании темпов прироста (как правило, в прогнозах темпы
прироста в динамике снижаются) и коэффициентов дисконтирования для каждого
подпериода. При выделении нескольких подпериодов модель становится более
громоздкой в представлении, однако вычислительные процедуры достаточно просты.
Безусловно, модель должна рассматриваться в динамике и постоянно уточняться по
мере получения новой информации, в частности по истечении очередного
подпериода.
В теории и практике оценки акций описана и получила
достаточно широкое распространение ситуация, когда темп прироста дивидендов в
течение нескольких лет прогнозного периода меняется (фаза непостоянного роста))
однако по истечении этих лет он устанавливается на некотором постоянном уровне.
Считается, что такое развитие событий характерно для компаний, находящихся в
стадии становления, либо уже зрелых компаний, осваивающих новые виды продукции
или перспективные рынки сбыта. Тогда в течение непродолжительного подпериода
темп прироста может быть сравнительно высоким, причем не обязательно
одинаковым, а затем он снижается и становится постоянным. Наиболее общая
постановка задачи в этом случае такова.
Пусть продолжительность фазы непостоянного роста составляет
k лет, дивиденды в этот период по годам равны С},/ =
1,2,..., k. Ct+\ — первый ожидаемый дивиденд фазы постоянного роста
с темпом g;r — приемлемая норма прибыли. Схематично данная
ситуация выглядит следующим образом (рис. 8.2).
Рис. 8.2. Динамика дивидендов при выделении двух фаз
изменения
Из приведенной схемы видно, что в первые k лет
прогнозируется бессистемное изменение величины годового дивиденда, а начиная с
момента (k + /), эта величина равномерно увеличивается, т.е. 392
Тогда на основании формулы (8.7) второе слагаемое в
формуле (8.8) будет иметь вид:
Показатель Уц дает оценку акции на конец периода k.
Поскольку мы пытаемся сделать оценку с позиции начала первого года, значение V,k
нужно дисконтировать. Таким образом, формула (8.8), позволяющая рассчитать
теоретическую стоимость акции на конец года 0, может быть трансформирована
следующим образом:
Пример
В течение последующих четырех лет компания планирует
выплачивать дивиденды соответственно 1,5; 2; 2,2; 2,6 долл. на акцию.
Ожидается, что в дальнейшем дивиденд будет увеличиваться равномерно с темпом 4%
в год. Рассчитать теоретическую стоимость акции, если рыночная норма прибыли
12%.
Величина ожидаемого дивиденда пятого года будет равна:
2,6 • 1,04 = = 2,7 долл. По формуле (8.9):
Таким образом, в условиях эффективного рынка акции
данной компании на момент оценки должны продаваться по цене, примерно равной
27,62 долл.
ДОХОДНОСТЬ ФИНАНСОВОГО
АКТИВА: ВИДЫ И ОЦЕНКА
В предыдущих разделах были рассмотрены абсолютные
показатели и возможности их использования в ситуациях, когда необходимо принять
решение о целесообразности приобретения акций или облигаций. Другими важными
критериями, применяемыми с той же целью, являются показатели доходности.
Доходность входит в число показателей эффективности и
используется в данной книге применительно к финансовым активам и капиталу. Это
относительный показатель, рассчитываемый соотнесением дохода (D),
генерируемого данным финансовым активом, и величины
БАЗОВАЯ МОДЕЛЬ ОЦЕНКИ ФИНАНСОВОГО АКТИВА (МОДЕЛЬ
УИЛЬЯМСА) ОЦЕНКА ДОЛЕВЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ
Любой вид товара имеет множество характеристик: цена,
степень соответствия моде, потребительские качества, наличие потенциальной
способности приносить доход владельцу и др. Финансовый актив, являясь в
принципе обычным товаром на рынке капитала, также может быть охарактеризован с
различных позиций, Этот товар имеет меньшее количество характеристик по
сравнению с потребительскими товарами, в частности, в этой главе внимание будет
сконцентрировано на трех основных характеристиках: цене, стоимости и
доходности; в следующей главе мы рассмотрим еще одну чрезвычайно важную характеристику
финансового актива — риск.
Что касается первых трех показателей, то их
существенность определяется тем, что любой инвестор, принимая решение,
например, о целесообразности приобретения того или иного финансового актива,
пытается оценить экономическую эффективность планируемой операции. Совершенно
очевидно, что он может при этом ориентироваться либо на абсолютные, либо на
относительные показатели. В первом случае речь может идти о цене и/или
стоимости актива, во втором — о его доходности.
Логика рассуждений инвестора, например, в первом
случае такова. Финансовый актив имеет две взаимосвязанные абсолютные
характеристики: во-первых, объявленную текущую рыночную цену (Рт),
по которой его можно приобрести на рынке, и, во-вторых, теоретическую, или
внутреннюю, стоимость (Vt). Разница между этими характеристиками достаточно
очевидна даже на житейском уровне. Так, для любого коллекционера некоторая
вещица, найденная им на рынке и относящаяся к сфере его интересов, может быть
практически бесценной, тогда как для человека, не интересующегося этим, она не
стоит и ломаного гроша.
Очевидно, что обе абсолютные характеристики не только
меняются в динамике, но с позиции конкретного инвестора нередко могут не
совпадать. По сравнению с ценой, которая реально существует и объективна по
крайней мере в том смысле, что она объявлена и товар по ней равнодоступен
любому участнику рынка, внутренняя стоимость гораздо более неопределенна и
субъективна. Под субъективностью в данном случае понимается то обстоятельство,
что каждый инвестор имеет свой взгляд на внутреннюю стоимость актива, полагаясь
в ее оценке на результаты собственного, т.е. субъективного, анализа. Возможны
три ситуации:
Pm > Vt, Pm < Vt, Pm = Vt.
Первое соотношение свидетельствует о том, что с
позиции конкретного инвестора данный актив продается в настоящий момент времени
по завышенной цене, поэтому инвестору нет смысла приобретать его на рынке.
Второе соотношение говорит об обратном: цена актива занижена, есть смысл его
купить. Согласно третьему соотношению текущая цена полностью отражает
внутреннюю стоимость актива, поэтому спекулятивные операции по его
скупке/продаже вряд ли целесообразны. Таким образом, если в каждый момент
времени рыночная цена конкретного актива существует в единственном числе, то
внутренняя его стоимость множественна; в принципе каждый финансовый актив имеет
столько оценок значений этого показателя, сколько имеется инвесторов на рынке,
заинтересованных в данном активе.
Итак, можно сформулировать несколько условных правил,
позволяющих провести определенное различие между ценой и стоимостью финансового
актива:
• стоимость — расчетный показатель, а цена —
декларированный, т.е. объявленный, который можно видеть в прейскурантах,
ценниках, котировках;
• в любой конкретный момент времени цена однозначна, а
стоимость многозначна, при этом число оценок стоимости зависит от числа
профессиональных участников рынка;
• с известной долей условности можно утверждать, что
стоимость первична, а цена вторична, поскольку в условиях равновесного рынка
цена, во-первых, количественно выражает внутренне присущую активу стоимость и,
во-вторых, стихийно устанавливается как среднее из оценок стоимости,
рассчитываемых инвесторами.
Приведенная аргументация будет использоваться нами и в
некоторых последующих разделах книги.
Каким
же образом рассчитывается внутренняя стоимость финансового актива, имеющего в
некоторый момент времени t0 текущую
цену Рm? В зависимости от того, что является методологическим
и информационным обеспечением процесса оценивания, существуют три основные
теории оценки: фундаменталистская, технократическая и теория «ходьбы наугад»
(рис 1)[1].
Фундаменталисты считают, что любая ценная бумага имеет
внутренне присущую ей ценность, которая может быть количественно оценена как
дисконтированная стоимость будущих поступлений, генерируемых этой бумагой, т.е.
нужно двигаться от будущего к настоящему. Все дело лишь в том, насколько точно
удается предсказать поступления, а это можно сделать, анализируя общую ситуацию
на рынке, инвестиционную и дивидендную политику компании, инвестиционные
возможности и т.п. Данный подход к анализу на фондовом рынке известей как
фундаментальный анализ.
Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6 |
